Mailer y Vidal

Norman Mailer y Gore Vidal, se enfrentaban continuamente, porque ambos escritores querían ser considerados la mayor estrella literaria de USA, llegando a un punto culminante durante la celebración de una elegante cena en Nueva York. Mailer retó a Vidal a una pelea y le lanzó una copa a la cara al ver que éste hacía caso omiso de su provocación. Impertérrito, Vidal dijo “una vez más, Norman no ha encontrado las palabras adecuadas”.

El mismo problema de comunicación que tuvo el BCE en su última reunión de la semana pasada. Lo que pasa es que cuenta con “fuentes bien informadas, pero que prefieren mantenerse en el anonimato” para volver a reinterpretar lo dicho apenas tres horas antes.  De caer los mercados en sesión normal un 2% a recuperar todo el día siguiente. Ya ni esperan a la siguiente comparecencia. Cualquier caída en los mercados siembra el terror de forma inmediata. El problema es que ese cortoplacismo y nerviosismo de los que deberían velar por la buena marcha de la “cosa económica” se está trasladando a los mercados, que ya hace tiempo que renunciaron a realizar su trabajo para limitarse a interpretar el movimiento de cejas de Draghi, y todas las decisiones se supeditan a lo que hagan los bancos centrales.

Ahora que se va acabando el año, es un buen momento para hacer un resumen de cómo se han comportado los distintos productos de inversión. Decir que ha sido un año bastante complicado puede sonar repetitivo, pero a la vista de los resultados de los distintos activos financieros, es lo que reflejan las cifras. El MSCI global se encuentra ahora mismo con una rentabilidad de apenas el 2%, y si le quitamos al mercado norteamericano está en un -5%. El índice de mercados emergentes cae sólo un 4%, gracias a la subida del mercado chino de más de un 30% en el último mes. En Europa el Eurostoxx sube un 1.4%, variando entre el -3.7% de Gran Bretaña y el 5% de España, saliéndose un poco de la media Suiza con una subida del 9%. El S&P500 ha subido un 9%. Un año que empezaba con todas las recomendaciones del mundo a favor de la renta variable, “ ya que no había otra alternativa”.

Si miramos la industria de hedge funds los resultados también han sido un poco esmirriados. El Indice global de Hedge Funds cae un 0.5% en el año, el índice de fondos de acciones sube un 1%, el de Global macro un 5%, los fondos de retorno absoluto un 0.9% y los event driven han caído un 4%. Los índices de fondos americanos de bolsa que superan a su índice no llegan al 15%. Las bajadas de rentabilidades de los bonos desde comienzos de año pillaron a contra pie a muchos estrategas, y sólo han podido recuperarse un poco en el último mes con la subida del dólar.

En el mercado de materias primas también hemos tenido bastantes diferencias de comportamiento. El oro no se ha movido apenas y la plata ha caído un 12%. El petróleo va por el 37% de caída y el gas natural por un 12%. En granos tenemos caídas importantes del maíz y el trigo, y subidas del 60% en el café. El cierre de fondos de commodities ha sido bastante importante después de llevar tres años de pérdidas.

En los mercados de deuda pública hemos visto mínimos de rentabilidades históricas. La intervención de los bancos centrales ha resultado fundamental para este propósito, y tenemos rentabilidades a cero o en negativo para mucha deuda de los países europeos hasta el 2 años y rentabilidades del 0.67% en Alemania a 10 años y en España al 1.85%.

La conclusión es que vamos a un mundo de escasa o nula rentabilidad para las inversiones en los próximos años, después de “anticipar” todo lo bueno en los últimos dos años. A pesar de ello, les puedo pronosticar que en los próximos días empezará a anunciarse la estrategia de los bancos y casas de valores para el próximo año y no creo equivocarme mucho si les anuncian subidas estimadas del 10% para la Bolsa, que es la cantinela de todos los diciembres, como las burbujas de Freixenet y el Gordo de la Lotería.

Y no creo que se deba a un mal comportamiento de la economía real. Yo creo que el PIB español se va a ir por encima del 2.5% para el año que viene. Es año electoral, la bajada del petróleo por sí sola va a añadir un 1% de PIB, y los atascos de por la mañana y las reservas de hoteles de los puentes indican que la actividad está yendo para arriba. La única duda que tengo es que la bajada de desempleo consiga mantenerse a esa velocidad. Y tal vez mi visión puede estar sesgada por ser Madrid mi campo de visión en vez de otros lugares de España. Otra cosa es que sean las empresas que integran las bolsas las que se beneficien de este movimiento. Tengo dudas de que el sector bancario, con los tipos al cero, pueda ganar mucho dinero, después de que el beneficio de este año haya venido fundamentalmente de las carteras de deuda pública a las que no veo recorrido y a unas desdotaciones de provisiones. Tendrá que verse también qué pasa con los resultados de Latinoamérica si sigue subiendo el dólar.

¿Cuáles son los temas que van a marcar los mercados este año? (Aquí sigo haciendo un ejercicio de inocencia, porque nunca se cumplen)

Geopolítica. En Europa, las elecciones en Grecia van a ser seguro un quebradero de cabeza. Ahora mismo las últimas encuestas las encabeza el partido Syriza, con un respaldo por encima del 30%. Una cosa a tener en cuenta, es que la forma de asignar los escaños en Grecia es muy parecida a la italiana, dándole escaños extras (50) al partido más votado, lo que acrecienta las posibilidades de movimientos convulsos. Estas elecciones pueden marcar otras que se realizarán con posterioridad en Europa como es el caso de España, creando ciertas “burbujas” de expectativas sobre partidos anti-sistema.

En otras partes del orbe, los conflictos han tenido poco impacto duradero en los mercados, pero tenemos que estar atentos a lo que ocurre en los países en los que el petróleo supone el soporte fundamental de políticas fiscales, como es el caso de Venezuela, Irán, Ecuador, etc.

La eterna pregunta de cómo se responderá a un aterrizaje de la economía china, seguirá en el candelero.

Bancos Centrales

Sin fijarnos en el Disneyworld de Japón, tendremos dos caminos muy distintos en USA y en Europa. En USA la clave es cuándo empezarán a subir los tipos de interés y hasta dónde llegarán. En nuestra opinión no van a poder subir mucho los tipos, pero en alguna reunión me he encontrado con otros pareceres de analistas que comentan que los van a subir más rápido de lo esperado, porque pueden aparecer tensiones inflacionistas vía salarial a medida que se acercan al pleno empleo. Con el tema de la inflación estoy empezando a cambiar mi punto de vista. Desde el año 2008 he estado realizando apuestas de que no íbamos a tener inflación (que tengo que decir, me han pagado de forma religiosa). Este año no voy a renovar la apuesta y la voy a dejar en stand-by. Con las caídas de las commodities de los últimos tres años, el efecto base puede tener su importancia, creo que se van a parar las bajadas salariales, y espero (es más un deseo que lo que indican las encuestas) que las empresas empiecen a gastar un poco más después de llevar cinco años con el capex por los suelos.

El caso de BCE va a ser decisivo. Veremos si pasan de las palabras a los hechos y finalmente se realizan las compras de deuda gubernamental. También es muy importante como lo hagan, si con el visto bueno alemán o por mayoría relativa. Para mí es un hecho que supone una ilegalidad, al tratarse claramente de una financiación directa a los Estados, pero la ley es una cosa que se está sobrepasando continuamente. Además ¿tendrá el mismo nulo efecto que en Japón?

Dinámicas internas de los mercados

La principal fuente de compra de los mercados de acciones (salvo para los que creemos que es la propia Reserva Federal) han sido las recompras de acciones de las propias empresas. Habrá que ver si siguen haciéndolo ante una subida de sus costes de financiación, o si finalmente les da por invertir algo en su futuro. Otro síntoma que me preocupa (y que refleja el BIS en su último informe) es la recuperación a máximos históricos de productos financieros estructurados y de préstamos apalancados. Yo pequé nuevamente de rookie cuando dije que no creía que la gente volviera a meterse en estas cosas en, por lo menos, treinta años. Mi capacidad de asombro vuelve a someterse a prueba. La actividad en los mercados de préstamos apalancados ha superado incluso los niveles registrados antes de la crisis: el promedio trimestral de operaciones anunciadas durante el periodo del año transcurrido hasta finales de septiembre de 2014 ascendió a 250.000 millones de dólares, muy por encima de los 190.000 millones de media entre 2005 y 2007.

Los mercados se encuentran sobrecomprados, sobreendeudados y todos los sobres que se les ocurran, esperando la llegada de una recuperación que sigue siendo bastante timorata. Seguimos aconsejando que una gran parte de las carteras esté en liquidez. Lo de tomar posiciones cortas es otro cantar, por la intervención de los bancos centrales, que ya sabemos en carne propia cómo se las gastan.

Pero bueno, ya saben que ni dos personas ni dos inversores están nunca de acuerdo; si parece que lo están es que ha sido un malentendido.

Buena semana.

Julio López Díaz, 11 de diciembre de 2014

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3 comentarios

  1. sekatsimorez · · Responder

    Estimado Julio,
    Has nombrado casi todas las asset classes, con sus correspondientes rendimientos anuales, pero creo que sibilinamente, con nocturnidad y alevosía como decía Jose María García, se te ha “olvidado” nombrar la de los CTAs, que una y otra vez vuelven a resurgir de sus drawdowns con nuevos equity highs. Sí que has mencionado de pasada las variaciones anuales de algunas materias primas, pero no has dicho ni mú de las rentabilidades de los CTAs en 2.014. ¿Acaso temes que un porcentaje de los inversores dediquen una parte de su portfolio a estos fondos CTAs que no se comportan como el pavo de Taleb?.

  2. Julio López · · Responder

    Estimado sekatsimorez.

    Si lo he mencionado aunque no de forma directa cuando he mencionado el índice de global macro. El índice realmente es HFRXM e incluye tanto a los global macro como los CTA y es el que ha subido un 5%. El índice viene subiendo desde marzo pero todavía se encuentra un 22% por debajo de sus máximos del año 2008. Es el índice más”perjudicado” por las intervenciones-manipulaciones de los Bancos Centrales. El problema de escribir para mucha gente y de muy diverso pelaje es que es díficil llegar a un punto medio entre gente con mucho conocimiento del mercado y otra que no se pierda con siglas.

  3. sekatsimorez · · Responder

    ¿22% por debajo de sus máximos del año 2008?. ¿Seguro?. No es por decir la última palabra, pero me veo obligado a copiarte aquí este aclaratorio enlace http://managed-futures-blog.attaincapital.com/2014/12/18/managed-futures-exit-3yr-drawdown-hit-new-all-time-highs/

    Y ojo, que todavía no ha llegado la más que previsible corrección de verdad en equities. ¿O quizás estos nuevos highs históricos en fondos “long volatility” son sólo el preámbulo de lo que todos sabemos que más tarde o más temprano acabará llegando?

    Quién sabe. En cualquier caso y aunque discrepemos cláramente en este asunto, enhorabuena una vez más por tu blog y Felices Fiestas para tí y tus familiares.

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