Schonberg

Arnold Schonberg padecía un agudo trastorno de triscaidecafonia: miedo al número trece. Tanto terror le provocaba, que nunca numeraba el decimotercer compás de sus partituras y afirmaba que era siempre en la decimotercera página de las nuevas composiciones donde todo se iba al traste. Moses und Aron, obra que no llegó a terminar, se llamaba en un principio Moses und Aaron,  pero cambió el título cuando se dio cuenta de que el número de letras sumaba trece. Se enfrentó a su 76 aniversario con angustia (7+6=13) sobre todo porque era viernes 13 de julio. Su delicado estado de salud lo tenía deprimido desde hacía semanas, y ese día decidió quedarse en la cama. Por la noche se despertó y preguntó qué hora era: las doce menos cuarto: parecía aliviado de que el día pasara pronto, pero al volver a quedarse dormido, murió: faltaban 13 minutos para la medianoche.

Tenemos muchas fechas en la cabeza en este mes de enero, y esto nos tiene profundamente intranquilos (reunión ECB, elecciones en Grecia). Así, hay una clara diferencia entre lo observado en los mercados este año y el año pasado: la volatilidad intradiaria que están manejando los mercados. En el caso del S&P 500, por ejemplo, la variación media diaria del año pasado estuvo en un 0.50%, mientras en lo que llevamos transcurrido este año, esta cifra es de un 1%, justo el doble. Y es que estamos jugando más que nunca a un all-in permanente en función de las declaraciones de los Bancos Centrales, sin tener en cuenta ninguna otra consideración, lo cual es realmente preocupante. Y ni siquiera la gente se plantea las consecuencias económicas de estas intervenciones porque sólo tiene en la cabeza la reacción inmediata de los mercados, y luego ya se verá. Y resulta cuando menos curioso, cómo salen declaraciones muy oportunas cada vez que están en riesgo las cotizaciones (Mi amigo Carlos Cuesta lo expresa con el muy gráfico “Chiss, no pasa nada . Está to pagao, que invita la casa”). Pero a mí me da pánico este yihadismo banco-centralista de los mercados, en el caso de que se pierda la fe en sus responsables. ¿Qué pasa si, por lo que fuera, entramos en la siguiente recesión con los tipos de interés tan bajos (negativos en algunos países hasta cinco años), con crecimientos que en su teórico ciclo alcista han sido sólo ligeramente positivos, sin inflación por ningún lado y sin haber aprovechado los gobiernos para limpiar sus endeudamientos? El tradicional movimientos subo tipos cuando esto se calienta y los bajo cuando se enfría quedó ya para los libros de historia.

Desde que acabó el QE americano, la bolsa apenas se ha movido y el diez años americano ha corrido 60 puntos básicos en rentabilidad. Un movimiento que sorprende nuevamente al mercado, pero del que llevamos avisando mucho tiempo, y es la imposibilidad de que suban los tipos de interés. Y eso que si nos creemos las cifras americanas, crecen por encima del 3%, y el desempleo está en mínimos de 6 años. La última inflación conocida de noviembre sigue por encima del 1%. Todo lo estudiado en las universidades dice que con esas cifras, los tipos de interés de intervención deberían estar en un 5%, y sin embargo…

El problema es que nos estamos cargando todo el edificio económico levantado en los últimos cien años. El ahorro privado no obtiene la rentabilidad necesaria para financiar las inversiones privadas y sufrimos un parón. Las grandes empresas no dejan de aumentar su caja, o la emplean para recompras de acciones, pero no se usa para inversión y por tanto para crecer. La política monetaria flexible y con músculo que comentábamos en el primer párrafo ha dejado de existir, y lo único que conseguimos es estar pendiente de lo que se le ocurra al miembro del banco central de turno ese día. La frase que más escucho estos días es “El BCE no puede decepcionar otra vez a los inversores”, que en román paladino es “Estoy hasta el tercer ojo largo de bolsa, por Dios que haga algo”. Y yo creo que lo van a hacer, lo que no tengo tan claro es cómo va a responder el mercado dos días después, cuando esté todo el pescado dispensado. Y sobre todo, no va a solucionar los problemas europeos. En el último mes hemos visto nuevos altos de cifras de desempleo en Italia a la vez que nuevos mínimos en Alemania, tasas de morosidad en Italia del 18.5% y superávits comerciales disparados en Germania. ¿Eso lo arregla las políticas del BCE? La respuesta es un no rotundo. El euro es una moneda que va a seguir sirviendo a Alemania que tendría en estos momentos un marco en el tercer anfiteatro y en cambio lo que tenemos realmente son liras, francos franceses y pesetas por las nubes contra el marco. Y como en el chiste que se usaba cada vez que llegaba un presidente nuevo a Brasil “vamos a convertir este país en la Suiza de América, a lo que se contestaba ¿Y dónde están los suizos?”.

Otra lección que deberíamos volver a grabarnos a fuego en la piel y con lo que no hemos dejado de dar la matraca: no usar los modelos comparativos de rentabilidad entre bonos y acciones. Dos años diciendo que las bajadas de rentabilidad de los bonos implicaba un mayor valor de las acciones. Pues ahí tienen, en el último año el bono a 10 años ha mejorado 250 puntos básicos, la prima de riesgo lo ha hecho en 100 puntos básicos y la subida del IBEX ha sido… cero. Pues parece que en los concienzudos análisis hay que retocar también los numeradores y no sólo los denominadores. La bajada de TIR es a fin de cuentas un reflejo de la desconfianza sobre el futuro y de que los crecimientos esperados no se alcanzarán. Pero eso claro cuesta venderlo, el bonus depende de que todo suba, etc, etc.

Otro dato curioso viendo los últimos datos de empleo americano. El último mes se volvieron a crear 250.000 puestos de trabajo en USA y la tasa de desempleo bajó hasta el 5.6%. Sin embargo, los salarios por hora bajaron. Esto parece indicar dos cosas, por un lado que los trabajos que se crean son de baja calidad y por otra parte que no existe recuperación de poder adquisitivo. Y además la población activa está otra vez en mínimos ( 62.7%) y los parados de larga duración siguen sin mejorar. Sin expectativas de subidas salariales, no hay planificación a largo plazo, ni compra de activos duraderos, ni mejora en la natalidad, etc. Y si vemos los datos de los últimos años vemos que el sector que ha creado la mayor parte de los puestos de trabajo es el de energía (no los bancos centrales con el quantitative easing) que ha sido una especie de huertos solares a la española. Con estos precios de petróleo se va a dejar de excavar, se va a reducir capex y me temo van a empezar los defaults de bonos que financiaron estas empresas. Tiene razón Larry Summers cuando dice que sólo crecemos a base de burbujas… Hay que tener en cuenta que el 11% del Beneficio del S&P 500 viene de las petroleras.

Durante el siglo XX tuvimos dos hechos que hicieron que tuviéramos un crecimiento mucho más grande que en todos los siglos juntos de la humanidad anteriores. Una revolución tecnológica muy diferencial (transporte, comunicación, sanidad) y un crecimiento de población geométrico. Las actuales tecnologías están dando mucha importancia a la forma de relacionarnos, así el último teléfono es extraplano o viene con navaja suiza, pero no supone una auténtica revolución tecnológica, y la que se produce (drones, coches sin conductor) va a ser a costa de una destrucción masiva de puestos de trabajo. Miren los valores que están hot en el mercado de valores: Facebook, Tesla, Alí baba, Amazon… no hay nada realmente nuevo y disruptivo. Ahorramos intermediarios o cambiamos la forma en que funciona un coche. Es un efecto sustitución de unos por otros simplemente.

Ya lamento estar siempre con la misma cantinela. Es como un amigo que decía “No importa que las mujeres nos fastidien, lo que no soportamos es que sea siempre la misma”.

Buena semana

Julio López Díaz, 15 de enero de 2015

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